宇通客车发布2013年半年报,实现营业收入96.6亿元,同比增长16.48%,归母净利润6.3亿元,同比上升7.18%,EPS0.5元。

　　主要观点

　　1、公司股价更多受政策信息和政策预期的支撑。主要是黄标车治理政策和新能源客车补贴政策,以山东(已出)和河南(即将出)为代表的地方政府将响应中央治理城市污染的政策,新一阶段新能源客车补贴政策呼之欲出。

　　2、宇通客车的核心竞争优势表现为单车定价空间不断拉大,推动产品走高质高价的路线,产品盈利空间越来越大。13年半年报来看,这种竞争优势仍在持续扩大,单车加价率持续提升(即单车变动毛利与单车变动成本的比值)。

　　3、13年上半年净利率同比下滑主要是因为新产能投放,加速折旧,新产能利用率不如之前致总资产周转率下降,进而影响单车固定费用和成本的摊销。12年底新能源工厂达产后,2013年上半年是周转率的最低点,预计后续周转率将明显回升,单车固定费用和成本有望逐步降低。

　　4、资产减值大幅增加1.2亿元是业绩增速低的主要原因,12年上半年减值准备0.57亿元,13年上半年减值准备1.76亿元。主要是对政府应收账款的减值,一部分是政府补贴款,一部分是郑州市政府土地出让金退回的减值。新能源客车补贴)应收账款陆续收回,影响不大,增加的1亿元应收账款减值主要是对郑州市政府的5亿账龄由2-3年提高到3-4年减值比例由20%增加至40%,另外3亿应收款由1年以内提高到2-3年,减值比例从5%增加至20%,减值增加1亿元。

　　5、投资建议:继续“强烈推荐”。预计13/14/15年全面摊薄EPS预测为1.48、1.73、1.94元,公司作为LNG公交车(含混合动力客车)和LNG客车的龙头公司,长期受益于新一届政府治理城市污染的环保政策和新能源补贴政策,政策信息是股价上涨的核心推动力,目前股价对应13年业绩为11.8倍PE,合理估值在11-15倍,继续给予“强烈推荐”评级。

　　风险提示

　　1、高铁和城市轨道的高速发展对长途客运客车的替代作用超出预期。
　　2、城市轨道的发展对公交客车需求替代作用超出预期。